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近期，市场不同以往，各种消息频繁流传，波动加大，收益率甚至一天之内上下达数十个基点之大。投资者心态较为脆弱，多方与空方均无法占据优势，形成拉锯式的市场格局。 在新的开放经济下，影响债市运行的因素纷繁复杂，可谓“乱花渐欲迷人眼”，各种因素又相互制约、相互影响。笔者仅就基本面与货币政策进行探讨，逻辑思路是通过对基本面大致判断，来管窥一下货币政策。 从目前已有的资料来看，我们对基本面的判断如下：经济保持较快增长，GDP增长应在9%-10%；信贷投放内在增长动力较强，明年信贷仍将有一定增长；由于“十一五”规划与地方政府较强的投资倾向，固定资产投资潜在反弹压力较大；经常项目顺差在产业分工与汇率升值预期的双重作用下，保持较大规模的状况在一段时间内难以改变；食品价格的波动将加大通胀抬头概率；流动性充裕将得到维持。 在得到上述基本面的判断之后，无论判断是否武断、是否失之偏颇，我们依然可以将之作为逻辑的起点运用到对央行货币政策取向的揣摩中去。 1、数量式货币政策目标难以改变。在二元利率结构下，货币供应量是目前最优的货币政策中介目标，且处于升值周期中，对控制信贷投放总量也更适用将货币供应量作为调控手段，因此数量式货币政策目标仍将是货币政策中介目标。周一央行公开市场进行了1200亿元的定向央票操作，是对前期连续五周净投放的修正，保持了一定规模的货币回笼，符合央行一贯的数量式货币政策目标。 2、流动性管理成为常规工作。在三季度货币政策执行报告里，央行强调了流动性管理的必要性和重要性，流动性管理已经凸现到相当重要的地位，央行认为“维持一定的流动性管理力度，有利于促进货币信贷平稳适度增长，有利于抑制过度投资，从而巩固宏观调控成效”。央票加存款准备金率是流动性管理的常规工具。 3、结构性调整续注重协调各种政策。央行经济工作会议指出，要正确处理好投资和消费、内需和外需的关系，最根本的是扩大国内消费需求。对此，货币政策应服务于大的战略方针，注重与财政政策、产业政策等的协调配套。 4、利率手段缺乏微观基础，但应是发展方向。当下央行着力推行直接融资的目的除了改善融资结构之外，很重要的在于构建资金供给需求的不同层次市场，发挥利率的价格信号功能，有效识别风险与收益。在利率市场化的基础上，盯住通胀的货币政策目标或是大趋势。针对2006年中长期贷款占比上升的情况，央行有必要动用利率政策来调节中长期贷款。 5、国际收支领域或有变革性政策。国际收支领域失衡已经成为我国经济运行中主要矛盾之一，在决策层高度重视之下，国际收支领域或许会有变革性政策出台。 总体来看，货币政策治理流动性的工具央票与准备金率属于常规手段，利率工具有一定的动用空间，国际收支政策值得期待。 《国际金融报》 (2006-12-12 第08版)
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